贵州茅台：好生意与好投资的分歧
（原标题：贵州茅台：好生意与好投资的分歧）
从财报的角度看，贵州茅台是一个好生意，但好生意和好投资之间并弗成画等号，两者之间还差一个好价钱。从投资东谈主的角度看，16.7倍市盈率，这个价钱的茅台，才是很好的投资。
知名投资东谈主段永平2023年在雪球共享过这么一段话：
今天上昼我加入其他会员打了一场golf，恶果打完九个洞东谈主家说，我要先且归了，因为苹果要出财报。我心想，苹果财报有啥好意思瞻念的，如故打球巨大吧。终末我只好我方打收场18洞。
我想这亦然许多贵州茅台（600519.SH）投资者的倡导，茅台的生意优秀而自如，财报有啥好意思瞻念的？
对一个企业，当你相比了解这个生意，着眼看的是改日五年十年，念念考的是企业五年十年后会如何，能给投资东谈主带来几许讲述，当下的价钱对投资东谈主的收益率如何。
这些问题，齐不是一份半年报不错答复的。
固然茅台的财报没啥好意思瞻念的，不外，保握一个对企业依期追踪的民风亦然很伏击的，和蔼一些中枢数据中枢问题就好了。
仍是肃肃增长的事迹
咱们看一下茅台的主要谋划数据：2025年上半年营收894亿元，同比增9.1%，归母净利润454亿元，同比增8.89%。
一个字，稳，但亦然预料之内的稳，莫得惊喜的稳。
按照茅台2024年年报公布的新增1800吨产能，2025年全年新增茅台基酒产量应该在2500吨傍边。
公司谋划现款流净额同比镌汰了64.18%，不外投资东谈主毋庸留心，主如果受到金融科标的影响。
茅台销售收到现款950亿元，同比增9.1%，和营收增速是同样的，获取现款的智商莫得涓滴收缩。
影响主如果客户入款和同行存放从2024年的115亿元变成-25亿元，不仅没存钱，还取走了，这一下就影响了140亿元。另外，存放央行和同行的款项从72亿元增多到254亿元，这又影响了180亿元。两者加起来，影响了320亿元，把这些加且归，2025年的谋划动作现款流量净额就有450亿元。仍属平常。
还有两个容易引起扭曲或者过解析读的是销售用度的快速增长和条约欠债的同比大幅镌汰。
一方面是销售用度快速增长，另一方面条约欠债又大幅从96亿元下落到55亿元，近乎腰斩。是不是茅台的销售碰到辛劳了？
确切，从比例来看，幅度很大，关联词要堤防，额度并不大。
销售用度从26亿元增多到32.6亿元，同比增长25%，如果是和营收同比例增幅，则应该增多到26.17×1.091=28.55亿元。也等于说，逾额增多的销售用度是32.6-28.55=4.05亿元。但这联系于茅台营收和净利润，齐聊胜于无。
如果对比五粮液和泸州老窖2024年的销售用度占比，那么就会发现茅台的销售用度占比相等低。五粮液营收891亿元，销售用度107亿元，销售用度率12%；泸州老窖营收312亿元，销售用度35.38亿元，销售用度率11.3%；茅台营收1741亿元，销售用度56.4亿元，销售用度率3.24%。
茅台的销售用度率远低于五粮液和老窖的，2025年的增幅高，只不外是由于基数太低。何况，茅台频年来的销售用度率如故相比自如的。
条约欠债固然看起来下落了许多，关联词茅台的生意并不太敬重条约欠债，由于出厂价和零卖价之间长久存在着相比大的价差，骨子上茅台并不是催着经销商打款，而是特意限制经销商的打款。
非论是96亿元如故55亿元，联系于茅台的收入占比齐不高。
不外，从销售用度高潮和条约欠债下落，也确切展示了其销售不如斯前几年，刻下的销耗环境也能融会。而在行业相比辛劳的技术，厂家向经销商让利，增多用度投放，减少条约欠债，亦然一种担当。
上半年茅台酒销售756亿元，同比增10.3%，系列酒137.6亿元，同比增4.7%。
从这个数据不错看出，系列酒增长并不睬想。毕竟，2024年系列酒同比增19.65%，2024年上半年同比增30%。也等于说，系列酒的增速，从2024年的上半年增速30%，下滑到2024年下半年8%，再下滑到2025上半年的4.7%。
指望系列酒成为第二成长弧线，行情百科现在看，值得念念量。反而有可能的是，改日系列酒会先于茅台插足居品质命的衰竭期。
量价提高齐面对拘谨
相对半年报的肃肃，茅台改日几年营收和利润的增长则让投资东谈主担忧。
从历史来看，茅台酒销量基本上是四年前茅台基酒产量85%高下。两个异终年份相比显着的越过85%的，一个是2019年，一个则是2024年。这两个年份有个共同点，等于在对应基酒年份的下一年，基酒产能齐有相比多的提高，比如2016年相较于2015年提高了7000吨，2021年基酒产能相较于2020年提高了6000吨。
这么，在2019年和2024年这两年，因为下一年度茅台酒对应的基酒大幅增产了，往时厂家就有底气多卖小数，高出于腾挪一下改日年份的量给到往时，天然这个腾挪应该是从存量中多取小数出来。
2024年，茅台销售了4.64万吨的茅台酒，相较于2020年的基酒产能占比仍是达到92%，越过了85%的平衡线。
而2021-2024年这四年，茅台的基酒产能简直莫得任何提高，那么对应的2025-2028年这四年，茅台的可售酒也就有了一个天花板截止，大略在4.8万吨傍边高下浮动。
证实茅台最新的裸露，2025年基酒产量也很难大幅提高，最多不外5%，瞻望2026年增量仍旧有限。
也等于说，在2025-2028年，茅台酒销量增量简直为零，2029年和2030年销量增速也难越过5%。
量上的无间，对茅台改日6年的事迹增速形成了较大拘谨。
天然改日茅台还不错提高零卖价和出厂价，不外刻下碰巧白酒行业低谷期，现在还看不出何时走出低谷，这对茅台的提价智商形成了压制。
2025年开年以来，茅台批价所有这个词走低，最近两个月自如在1860元傍边，基本上是宽敞茅台经销商的盈亏线隔邻。如果需求弗成很快提高，茅台提价的空间短期不存在。
由于基酒产能天花板和行业低谷期的双重影响，改日数年茅台的增速将不太乐不雅，这是其隐忧。
好生意不等于好投资
从现在这份半年报来看，茅台确确乎实是个好生意。
不外，好生意和好投资之间并弗成画等号，两者之间还差一个好价钱。好投资是好生意+好价钱构成的，单纯的好生意可不行。
是以，对投资东谈主来说，要说某个价钱的茅台是好投资，这才有真谛。
而要说某个价钱的茅台是好投资，就要给出预期的改日现款流，或者简便点说十年后茅台能赚几许钱。然后咱们算一下，当下价钱的股权收益率（把公司当成非上市公司，公司一年确凿能赚几许，除以激动的出价，等于股权收益率），十年后的股权收益率，然后大略谋划这十年的收益率。唯有这个十年收益率让东谈主舒坦，咱们能力说，茅台是个好投资。
不仅茅台，对其他任何企业，齐是如斯。
先看一下茅台20年来的事迹增速：2004-2014年，净利润年化增速是33.9%，也等于说，只须投资东谈主在2004年买入，到2014年茅台估值不变的情况下，简便握有，连分成齐不辩论，就能赢得33.9%的年化收益，10年接近20倍。2014-2024年，茅台净利润年化增速18.8%，依然相等优秀，不外联系于头一个十年，仍是下了一个台阶。
现在仍是能显着看出，茅台的增速总体来说是无间下台阶，这也得当企业发展门径，畛域自己等于成长的敌东谈主。
个东谈主以为改日十年茅台的利润增速年均也等于8%-10%之间，也等于十年后利润，大略是当下的2.15-2.59倍，咱们取2.5倍。
如果想要得到平均10%的股权收益率，大略需要当下收益率6%，十年后收益率15%，平均起来大略等于10%。
6%收益率，对应的等于16.7倍市盈率，这个价钱的茅台，是我眼中的好投资，显着越过这个价钱的茅台，仅仅一个好生意。
（作家系资深投资东谈主士。文中个股仅为例如分析，不作交易保举。）
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